今年最後的發債窗口

本報記者 常豔軍流動性偏緊、發行成本上升、需求端也表現不足，迷你倉種種原因導致信用債發行主體推遲發行。一般而言，信用債最好的發行時間是一季度，在今年剩下的時間里，還有合適的機會嗎？中國債券信息網日前的公告顯示，北京市基礎設施投資有限公司擬將原定于2013年三季度發行的20億元中期票據（第二期）推遲至2014年上半年發行。有機構統計，從6月份開始，不斷有券推遲發行，主要為中票和短融，其中6月份推遲發行18只券，規模合計117.4億元。在今年剩下的時間里，對於發債企業來說，還有沒有合適的發債時機？如果有，會在何時？★前高後低的發行量"今年前三季度信用債發行規模呈現出了'前高後低'的趨勢。"中債資信分析師張帆表示，一至三季度信用類債券淨發行額分別為7787.1億元、5000.6億元以及3262.6億元，而去年同期淨發行額則分別為4086.81億元、4369.31億元、7512.13億元，為環比上升趨勢，與今年相比有所不同。為何會有如此不同？"發行量下降有政策的影響，發改委下發分類審批和債券自查文件後企業債發行量大幅下降。"中誠信國際研究部分析師李詩說。5月16日，國家發改委發佈對企業債券發行申請部分企業進行專項核查工作的通知。該通知表示，各申請發債企業、主承銷商、會計師事務所和信用評級公司等中介機構應嚴格按照通知要求認真做好自查，發改委在自查基礎上按比例進行抽查。核查範圍包括《國家發展改革委辦公廳關於進一步改進企業債券發行審核工作的通知》劃分的"從嚴審核類"和"適當控制規模和節奏類"發債申請企業和相關的主承銷商、會計師事務所和信用評級公司。與此同時，市場資金由松變緊。"6月後資金面長期處於偏緊的狀態，企業融資成本提高，因此一部分發行人調降了發行規模或取消了原有發行計劃，信用債供給量開始減少。"張帆說。三季度以來信用債發行利率持續走高。數據顯示，7年期AA+級企業債發行利率從1月的6.48%提高至10月的6.97%；5年期AA+中期票據從1月的5.62%上升至10月的6.25%；AA+短期融資券從1月的4.61%提高至10月的5.68%。好買基金研究中心盧楊說，信用債的發行利率更多基於市場的定價，比如供需、資金面等，不同信用評級的企業發債利率也不同，未來兩個月除了信用債的供給可能縮小外，其他不會有明顯變化。"今年，信用債受利率市場之外的因素影響較大，因為市場環境發生了變化，比如金融去杠杆、6月份的流動性緊張等。"除了企業發行成本提高導致信用債發行人發債意願下降，宏觀經濟轉好也抬高了投資者的預期收益，信用債需求端也較弱。"信用債利率雖有上行，但目前相對於利率債利率優勢不大，表現為需求不足。"一位債券人士表示。★利率下行概率較小"實際上，今年1至5月份信用債發行量一直處於歷史高位水平，年初銀行間市場寬鬆的資金狀況使得信用債收益率不斷下行，發債成本降低也使得企業融資的動力不斷增強，這一局面在6月份出現了急劇變化。"張帆說。三季度銀行間市場流動性緊張的情況有所緩解。"從流動性方面來分析，11月可能相對會適度寬鬆一些，進入12月，銀行攬儲的壓力或大於往年，資金利率會上升，由此可能使得信用債發行利率上行，對信用債短端品種影響較大，5至10年期的信用債則與宏觀經濟的運行關係更為緊密。"盧楊表示。對於未來貨幣政策的預期，市場進行了偏緊的解讀。李詩認為，央行是根據外部情況來維持中性操作，但由於年初一段時間流動性的寬鬆，在由寬鬆向中性轉變的時候，市場認為流動性是偏緊的。從外部資金看，比儲存倉QE等的延遲退出，外匯占款有可能會回升。"目前看，央行正常情況下不會大額釋放流動性，除非在一些節點比如季末等，但都會是臨時性的。"今年以來，伴隨利率市場化進程加快以及6月份流動性緊張的衝擊，銀行也高度重視流動性，紛紛採取措施以應對。比如，提高備付、壓縮資產負債久期缺口、調整資產配置類型和收益等。"銀行在加強審慎運營的同時，直接導致了微觀層面流動性易緊不易松。"上述債券人士說。從歐美等發達國家在利率市場化進程初期的表現看，債券利率多數呈現上揚的趨勢。"對於我國而言，未來幾年企業的融資成本會上升，企業之間的分化也會加大，不過若政策面對中小企業有利，則會有很大不同。"盧楊說。債券人士認為，現在各方可能也都在等11月份之後，隨著利率市場化的推進，利率可能出現的變化。在10月25日央行宣佈貸款基礎利率（LPR）集中報價和發佈機制正式運行，貸款基礎利率行情也同步上線並每日更新，當日，首期1年期貸款基礎利率為5.71%。截至11月4日，該利率在5.72%。"年內發行利率大幅下行的可能較小，發行人對較高的融資成本要有足夠的準備。"李詩表示，從投資者的需求看，配置需求通常在上半年已經得到滿足，年底對債券的需求不大。★機會在12月？一般而言，信用債最好的發行時間是一季度，因為大型銀行投資賬戶的配置時間是一、二季度。但除了一季度，在當前的背景下，年內是否還有合適的機會？"近一段時期利率債供給比較集中，加上可能會推出的一些利率市場化舉措，在這兩個因素的影響下預計12月份利率重新定價後，信用債利率相對利率債可能會有一定的吸引力。"上述債券人士認為，從現在到12月份信用債很有可能有一波向上的行情，12月份到年底如果信用債利率比較高，投資者可能會買賬。"年內很多信用債的發行體都在推遲發行，對於發債企業來說如果今年還有所期盼的話，12月底可能會略好一點兒。"不過，盧楊認為，對於發債企業來說，年內已經沒有好的發債時機了，因為發債成本已經很高。不過，李詩也提醒發行人可以適當關注貨幣市場的資金情況，如果資金狀況有所好轉，或對債券的發行有益。對於企業來說，除非是不需要融資，如果需要融資，且發債利率沒有超過貸款利率，企業或許還是傾向于發債。央行已公佈了一年期LPR，目前在5.72%的水平。"這個利率是最優質企業的一年期貸款利率的參照，不同信用評級的企業發債利率不同。過去銀行對企業的評級並沒有像公開市場分那麼細，只是按照貸款的基準利率浮動。而且到年底，銀行的貸款額度也所剩不多。"該債券人士說，下一步貸款利率和債券發行利率會越來越同步，銀行在發放貸款和債券投資方面也會同步，在貸款和債券之間套利的空間可能越來越小。所以對發行人來說，也不要等待所謂更好的時機了。目前，金融市場都在落實"用好增量、盤活存量"的要求。如果是一個經營很好、利潤增長很快的企業，能夠承受較高的融資成本，就去融資；如果不是，不僅貸款貸不到，可能債券也發不了。盧楊說，目前看，銀行的貸款利率與企業債發行利率已經相差不多。對於企業來說，不一定能夠獲得銀行的貸款，而發債的成本則在上升。"原來可能貸款貸不了，還可以發債，現在是貸款和債券的利率都在上行，到達一定邊界，有些企業就只能選擇不融資，但由於之前的還本付息壓力，其中有企業就可能經營不下去而破產。對於發債企業來說，自身有需求，但也要有能力去承擔不斷升高的發債成本。"上述債券人士表示。"8月下旬發改委下發了支持棚戶區改造相關企業發債的文件，預計四季度相關概念的企業債發行量會有所上升。"李詩說。迷你倉最平