成長股調整格局將延續

□萬聯證券研究所宏觀策略部臨近年底，儲存倉機構博弈、業績鎖定導致強勢股發生"踩踏"。在政策預期待明朗以及大量公司業績踩雷的催化下，預計成長股還會繼續調整，即便後市出現了創業板帶頭展開的反彈，也必須謹慎對待。資金謹慎對待利好數據進入11月之後，A股市場出現了維穩行情，具體而言包括三個特徵：第一，市場更為謹慎，成交量明顯縮小，滬市出現了自今年7月以來的最小成交量；第二，今年以來漲幅較大的主題與成長板塊下跌嚴重，多只強勢股出現連續下跌，致使創業板與中小板調整明顯，而低估值藍籌股出現估值修復，市場內部估值出現明顯調整平衡；第三，周期股表現相對強勢，滬指在2100點附近震蕩，但創業板未能止跌，整體出現典型的"二八"結構維穩行情。這體現出政策預期不穩定下，資金自保與防禦的選擇。周末將召開三中全會，同時有多項經濟數據公佈，下周大盤走勢將有多項擾動因素。但究其核心，最直接的影響還是基本面、資金面和政策面三樣。周五中國海關總署公佈了10月貿易數據，結果顯示10月中國出口同比增速出現大幅反彈，遠遠超出市場預期；10月份進口增速為7.6%（預計同比增5.3%，前值7.4%），進出口數據整體偏好。總體來看，1-10月外貿出口增長7.6%，距離8%的全年總目標已經不遠，尤其是對歐洲、美國和東盟的增速相對平穩。不過，外貿數據對大盤並無提振，周五滬指尾盤下挫，艱難守住2100點。和上周類似，市場對偏好的基本面數據幾乎毫無反應。從此前公佈的官方PMI來看，51.4%的數值創下了連續18個月的新高，但市場並未得以表現，對PMI數據中新訂單指數回落、生產經營活動預期指數回落等反而更為敏感，對於經濟複蘇趨於謹慎態度。可以看出，四季度經濟平穩增速略有下滑的格局已成為市場共識，本次數據出爐對A股的正面影響預計將非常有限。貨幣政策中性偏緊反映利空不反映利多已經說明市場情緒的脆弱和謹慎，而周末公佈的CPI數據可能會令這種情緒雪上加霜。從最新預測迷你倉最平佈情況看，雖然3季度宏觀經濟數據較好，但市場對未來經濟形勢預期趨向下移，擔憂程度反而上升。經濟向下、通脹向上的"類滯脹"格局可能在四季度再次出現。考慮到10月翹尾因素對CPI的影響為3.1個百分點，比上月翹尾水平大幅上升0.8個百分點；商務部數據顯示10月份各類食品價格繼續上升，以蔬菜價格漲幅最大；非食品價格方面10月歷來受到取暖、冬季著裝等影響均出現上漲。經過9月物價的大幅度上漲後，10月環比上漲壓力下降，但由於基數原因，同比數據或再創年內新高。在貨幣政策總體中性偏緊以促進金融機構資產負債調整，進而促進經濟結構轉型的目標下，通脹的上行可能給本來已經趨於緊張的資金面帶來負面影響。從貨幣政策調控角度看，政策將延續保證短期資金面使得實體經濟現金流實現動態平衡的調控策略，而維持長端利率高位來控制和約束實體資產負債表的擴張。10月以來國債期貨連續走低，周四和周五期債合約連創新低，創上市以來最大單日跌幅。本周逆回購規模繼續縮量，周四則再次缺席，量小價升，充分反映了央行中性偏緊的政策態度。從央行本周發佈的三季度貨幣政策執行報告來看，政策目標中"保增長"再度讓位於"調結構"，央行特別強調了"調結構"是未來的"政策重點"，對增長底線的重要衡量指標即就業問題，央行專門分析了就業和增長之間的關係，認為由於人口老齡化帶來的勞動年齡人口增速放緩和經濟結構優化帶來就業彈性上升，使得可以在更低的增長上實現同樣的就業目標，亦即能夠容忍更低的經濟增速。預計隨著通脹水平的回升，相應的貨幣政策操作很可能會相比三季度更為偏緊，公開市場可能會重�正回購或者重�央票發行，但必要時會採取SLF等工具以防止6月"錢荒"再現。在政策主題面臨預期兌現、成長性行業面臨階段性業績證偽的時點上，增長前景相對明確的行業的配置價值凸顯，諸如環保、高鐵等板塊。同時，在本輪成長股殺跌中，部分藍籌股、周期股已止跌回升，對2014年業績確定性較強的藍籌股亦可布局。迷你倉